Warum Affen doch nicht besser als der Index sind
"Affen sind besser als der Index" war in den vergangenen Tagen oft zu lesen, nachdem die Cass Business School aus London Anfang April zwei Arbeiten zum Thema alternative Gewichtungen von Aktienindizes veröffentlicht hatte. Die Pressemitteilung mit der Überschrift "Monkeys beat market cap indices" sicherte mehr Aufmerksamkeit, als es "Random portfolios beat market cap indices" getan hätte, somit wurde der Tenor denn auch von vielen Medien begeistert aufgegriffen. Schließlich ist doch jeder Affe schlauer als die Wall Street, dass ist eine Nachricht, die manchem gefällt. Ganz so markant wie die Presse, formulieren es die Autoren in ihren Arbeiten dann doch nicht. Ihr Anspruch ist der Vergleich alternativer Indexgewichtungen nach einer bestimmten Methode ("apples with apples"). Das Ergebnis lautet: Marktkapitalisierungsgewichtete Indizes sind die schwächste Indexform - sogar per Zufall generierte Gewichte, die sogenannten Affen, schneiden besser ab.
Es sind bereits eine Reihe von Analysen zum Thema alternative Indexgewichtungen erschienen, von denen einige in unserem Newsletter aufgegriffen wurden, bspw. "Gleichgewichtetes Portfolio schlägt Preis und Value", "Analyse von fünf alternativen Gewichtungsmethoden für Aktienindizes" und "Alternative Gewichtungsmethoden für Aktienindizes im Vergleich". Der wesentliche Unterschied der Arbeiten von der Cass Business School zu anderen Analysen besteht in den verwendeten Daten. Die Autoren nehmen ein Datenset von den jeweils größten 1.000 US-Aktien zwischen 1968 und 2011. Anhand dieser Daten werden eine Reihe von Indizes kreiert, neben dem Gewicht nach Marktkapitalisierung auch für Equal Weights, Diversity Weights, Inverse Volatility, Equal Risk Contribution Weights, Risk Clustering Weights, Minimum Variance, Risk Efficient, Maximum Diversification und verschiedene Value-Indizes, letztere nach Fundamentaldaten gewichtet. Mit einem einfachen Algorithmus werden zudem die "Affen" simuliert, indem zufällig 1.000 mal eine Aktie ausgewählt, wieder zurückgelegt und wieder eine Aktie ausgewählt wird. So entsteht ein Index mit zufällig generierten Gewichten. Dieser Prozess wurde 10 Millionen mal simuliert.
Betrachtet man Rendite und Sharpe Ratio, so schneiden alle Indexkonzepte besser ab, als der nach Marktkapitalisierung gewichtete Index. Bei den Risikokennzahlen sind die Zahlen meist sehr ähnlich, mit Ausnahme des Minimum-Varianz-Index, des Maximum-Diversification-Index und der Value-Indizes, deren Standardabweichung und Maximum Drawdown deutlich geringer sind. In allen vollen Jahrzehnten sind die alternativen Indizes ebenfalls besser als der Marktindex, mit Ausnahme der 90er Jahre. Wenig überraschend liegen die "Affen" ähnlich wie die gleichgewichtete Indexmethode.
Quelle: Clare, Motson, Thomas (2013)
Wie schon vorangegangene Arbeiten herausstellten, stammt die Outperformance der alternativen Indexgewichtungen vorwiegend aus dem Size- und dem Value-Effekt. Weitere Aspekte wie Exposure zu Low-Volatility-Aktien, Turnover, Liquidität und Gewinnrealisierung werden nicht oder nur am Rande angesprochen. Bspw. können neben Size und Value, Liquiditätsprämien und Gewinnrealisierungen durch Neugewichtung der Indizes Relevanz für die Performance besitzen.
Quelle: Clare, Motson, Thomas (2013)
Es bleibt die Frage nach dem Erkenntnisgewinn der beiden Analysen für Investoren. Letztlich lässt sich nur sagen, dass die beiden Arbeiten der Cass Business School keine neuen Erkenntnisse liefern. Fragwürdig ist die Auswahl der Aktien und der Zeitraum. Die Arbeit von Fama und French zu den Cap- und Value-Effekten erschien Anfang der 90er Jahre. Die technischen Möglichkeiten für Analyse und Portfoliokonstruktion sind heute anders, als sie es in den 90er oder 70er Jahren waren. In der Vergangenheit zu schauen, welche Investmentstrategien besonders gut liefen, ist letztlich nur Data Mining und somit für den wissenschaftlichen und den praktischen Gebrauch wertlos, da nicht einmal der Versuch einer Aussage über die Werthaltigkeit einer solchen Strategie in der Zukunft gemacht wird. Den Erkenntnisgewinn für Investoren gab es schon vorher. Bestimmte Risikofaktoren in den Aktienmärkten können separat betrachtet und ausgewählt, die Portfoliokonstruktion auf diesem Wege individualisiert werden.
