Loans & High Yield Bonds: Performanceanalyse und Marktzusammensetzung
Die Zentralbanken in Europa und den USA unternehmen erste, zaghafte Schritte, die geldpolitischen Zügel wieder anzuziehen, wobei die USA hier deutlich weiter sind. Trotzdem bewegen sich die Renditen von Investment-Grade(IG)-Titeln nach wie vor auf einem sehr niedrigen Niveau. Demgegenüber stellen Hochzinsanleihen und Loans im Nullzinsumfeld eine Möglichkeit für Investoren dar, auch bei Fixed Income noch auskömmliche Renditen zu erzielen. Die Analyse „Loans und Hochzinsanleihen – Performanceanalyse und Marktzusammensetzung“ stellt die Unterschiede beider Instrumente vor, geht auf die Marktzusammensetzung und -entwicklung ein und untersucht die Asset-Manager-Performance für verschiedene Substrategien.
Sowohl Loans als auch High-Yield-Anleihen sind Schuldinstrumente – wobei Loans unverbrieft und somit keine Wertpapiere sind – und bergen ein entsprechendes Emittentenrisiko. Da Loans i.d.R. von hoch verschuldeten Unternehmen zur Finanzierung genutzt werden, weisen sie kein IG-Rating auf, was sich in höheren Default-Raten als bei IG-Anleihen niederschlägt. Im langjährigen Durchschnitt liegt die Ausfallrate allerdings niedriger als bei High Yield Bonds. Zudem sind im Gegensatz zu Hochzinsanleihen Loans häufig durch Vermögenswerte besichert, wodurch die Recovery Rates im Default-Fall höher ausfallen. Ein weiterer wichtiger Unterschied besteht im flexiblen Zinscoupon der Loans, so dass im Vergleich zu festverzinsten Anleihen geringere Zinsrisiken bestehen.
Zum Ende des ersten Quartals 2018 betrug das Marktvolumen der US-amerikanischen Loans gemäß den Daten der Bank of America Merrill Lynch und S&P/LSTA rund 1 Bill. US-Dollar. Seit dem Jahr 2010 hat sich das Volumen der US-Loans damit verdoppelt und reicht nun erstmals seit 2008 wieder nahezu an die Größe des US-Hochzinsmarktes heran (1,1 Bill. US-Dollar). Hinzu kommen 150 Mrd. Euro an europäischen Loans. Der globale Hochzinsmarkt, gemessen am ICE BofAML Global High Yield Index, umfasste rund 3.200 Anleihen mit einem Nennwert von 2,1 Bill. US-Dollar.
In den vergangenen fünf Jahren haben sich US-Loans deutlich besser entwickelt als US-Unternehmensanleihen mit IG-Rating, was auf lange Sicht angesichts des höheren Risikos zu erwarten ist (siehe Abbildung 1). Mit einer Rendite von 3,9% p.a. blieben sie allerdings hinter High Yield Bonds zurück, die im selben Zeitraum auf eine annualisierte Rendite von 4,8% kamen. Dabei fällt jedoch auf, dass die Loans sowohl nach Volatilität als auch nach Maximum Drawdown nicht nur risikoärmer waren als Hochzinsanleihen, sondern auch als das IG-Segment. Risikoadjustiert konnten Loans damit gegenüber festverzinslichen Anleihen eine deutliche Outperformance erzielen. Das gleiche Bild zeigt sich bei europäischen Loans. Diese risikoadjustierte Outperformance lässt sich allerdings nicht über längere Zeiträume nachweisen
Abbildung 1: Performance von Loans und festverzinslichen Wertpapieren
Quellen: Absolut Research GmbH, Indexanbieter, Datenstand: April 2018
Das Segment Loans umfasste per April 2018 85 Fonds mit 64,1 Mrd. Euro Assets under Management, wobei nur UCITS und AIFs betrachtet werden. Auf Sicht von fünf Jahren blieben in allen untersuchten Regionen – Global, Europa und USA – die Asset Manager im Mittel hinter ihrer jeweiligen Benchmark zurück, wie in Abbildung 2 dargestellt. Ähnliche Ergebnisse zeigen sich auf Sicht von über drei Jahren für die untersuchten Fonds mit Fokus Global und USA dar. Wird hingegen die risikoadjustierte Performance betrachtet, ist das Bild heterogener. Europäische Loans schafften eine deutliche risikoadjustierte Outperformance.
Abbildung 2: Asset Manager Performance vs. Benchmark (kumuliert, in Prozentpunkten)
Quellen: Absolut Research GmbH, Indexanbieter (Benchmarks: USA: S&P/LSTA (US) Leveraged Loan; Europa: S&P European Leveraged Loan; global: 50% Europa/USA; Datenstand: April 2018)
Ähnlich stellt sich die Situation im Hochzinsbereich dar. Über 60 Monate sind die Asset Manager bei fast allen Substrategien hinter ihrer Benchmark zurückgeblieben. Eine Ausnahme bilden europafokussierte Hochzinsfonds. Vergleicht man nicht Fonds mit Indizes, sondern aktive mit passiven Fonds – da die Entwicklung tatsächlich investierbarer Instrumente für Anleger unter Umständen interessanter ist als die der Indizes –, standen die aktiven Asset Manager besser da: Auf Sicht von drei Jahren erzielten die aktiven Manager in Europa eine Outperformance von kumuliert 2,9 Prozentpunkten (PP), in den Segmenten Global Hedged und USA waren die Unterschiede zwischen aktiven und passiven Strategien relativ gering.
Die Renditedifferenzen zwischen den besten und schlechtesten Fonds, die im Hochzinsbereich bis zu 10,5 PP und bei Loan-Fonds bis zu 5,7 PP betragen, machen deutlich, dass der Managerselektion auch in diesen Segmenten hohe Bedeutung zukommt.
Absolut Research unterstützt institutionelle Investoren bei der Selektion von Asset Managern mit Fokus auf Loans und High-Yield-Anleihen mit den monatlichen Publikationen Absolut|ranking Credit Private Debt & Asset-Backed sowie Credit High Yield Bonds. Insgesamt umfassen die Absolut|rankings mehr als 11.000 institutionelle Publikumsfonds und ETFs, aufgeteilt in 27 Asset-Klassen und Marktsegmente und mehr als 110 Universen.
