Liquidität von ETFs und Basiswerten
Am Beispiel von Unternehmensanleihen-ETFs untersuchen Kevin Pan von der Harvard University und Yao Zeng von der University of Washington die Auswirkungen von Liquiditätsunterschieden zwischen ETFs und unterliegendem Wertpapierportfolio. Der Fokus liegt auf der Rolle der Authorized Participants (AP). Dies sind Marktakteure, die das Recht haben, im Austausch gegen einen bestimmten Wertpapierkorb neue ETF-Anteile auszugeben bzw. zu liquidieren. Das geschieht typischerweise dann, wenn große Kauf- oder Verkaufsaufträge platziert werden, die auf dem Sekundärmarkt nicht bedient werden können. Dieser ETF-Arbitrage-Mechanismus, der es den AP erlaubt, ETF-Anteile gegen das spezifizierte Wertpapierportfolio zu tauschen, sorgt für einen Ausgleich von Nettoinventarwert des ETFs und des Bond-Portfolios.
Bei Liquiditätsunterschieden zwischen Assets und ETF führt ein Konflikt zwischen den Rollen der Aps als ETF-Arbitrageur und Market Maker für Unternehmensanleihen zu einer Effizienzabnahme der Arbitrage. Mit steigender Volatilität und Illiquidität der Bond-Märkte sinkt die ETF-Arbitrage, was zu Inkonsistenzen zwischen ETF-Preis und unterliegenden Assets führt. Da Corporate Bonds relativ illiquide sind, müssen die Aps laufend größere Bond-Portfolios halten. In Kombination mit den Market-Making-Tätigkeiten der Aps kann dies zu einem Inventory-Management-Effekt führen: Aps schaffen bzw. liquidieren ETF-Anteile nicht aus Arbitrage-Gründen, sondern für ihr eigenes Portfoliomanagement. Hat ein AP einen Überschuss an Anleihen, steigt der Anreiz, ETF-Anteile zu kreieren, und im Gegenzug überschüssige Anleihen an den ETF-Anbieter zu liefern. Dies steigert die Fragilität der Arbitrage-Möglichkeiten und erhöht die Diskrepanz zwischen ETF-Preis und getracktem Portfolio.
Die Autoren geben zu bedenken, dass dies eine weitere potenzielle Risikoquelle für Anleihen-ETFs darstellen kann, vor allem sinkenden Market-Making-Kapazitäten der Aps bei gleichzeitigem Wachstum des ETF-Marktes. Das verwendete Datensample umfasst 33 Anleihe-ETFs, deren Volumen rund 83 % des Gesamtvolumens des Bond-ETF-Marktes im Zeitraum 2004 bis 2016 entspricht.
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