Leitfaden zur Ermittlung von Risikofaktoren
Sehr breit diversifizierte Portfolios sind in der Regel relativ volatil, wenn sie nur aus einer Asset-Klasse bestehen. Allerdings korrellieren sie nur schwach mit Portfolios, die sich aus anderen Asset-Klassen zusammensetzen. Kuntara Pukthuanthong von der University of Missouri und Richard Roll, UCLA Anderson School of Management, schließen daraus auf die Existenz systematischer Risiko- und Nicht-Risikofaktoren innerhalb der Asset-Klassen und entwickeln in ihrem aktuellen Forschungspapier einen Prozess zur Identifikation und Messung dieser Faktoren. Dabei werden den Faktoren zwei wesentliche Merkmale zugeordnet: Sie sind nicht prognostizierbar und sie lösen Änderungen der Asset-Preise aus. Dadurch entfallen neben makroökonomischen Variablen, die sich bis zu einem gewissen Grad vorhersagen lassen, auch spezielle Asset-Charakteristika wie das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV) oder die Größe des Unternehmens, da sie schon vorab bekannt und damit beobachtbar sind. Die Autoren stellen daraufhin einen zweistufigen Prozess vor, "echte" Faktoren zu identifizieren. Im ersten Schritt wird die Eignung als Faktor ermittelt, im zweiten Schritt geprüft, ob der Faktor eine Risikoprämie generiert.
Quelle: Pukthuanthong, Roll (2013)
"Echte" Faktoren müssen im ersten Schritt eine Reihe notwendiger Bedingungen erfüllen. Dazu gehört unter anderem, dass als Stichprobe eine gewisse Anzahl an Unternehmen benötigt wird, die sich idealerweise vollständig über Eigenkapital finanzieren, um Verzerrungen der Ergebnisse durch Leverage zu vermeiden. Im Anschluss daran empfehlen die Autoren, diese potentiellen Faktoren auf ihre Allgemeingültigkeit zu testen und zu ermitteln, ob sie bestimmte Risikoprämien generieren. Anhand einer Modifikation des Fama/MacBeth-Tests wenden die Autoren ihr vorgeschlagenes Verfahren auf eine Reihe von Beispielfaktoren an, etwa Small-vs-Large-Caps (SMB), High-Minus-Low-KBV (HML) und Momentum (MOM). Für die Stichprobe mit Aktien von besonders niedrig verschuldeten Unternehmen zeigt sich, dass nur Momentum eine signifikante Risikoprämie aufweist, alle anderen Faktoren sind insignifikant.
