Wertpapierleihe im Anleihenmarkt: Market-Making statt Spekulation

Wertpapierleihgeschäfte können aus zwei Gründen getätigt werden: Market-Making und Spekulation. Ein Team um Amit Goyal von der University of Lausanne hat untersucht, wie sich steigender passiver Besitz von Unternehmensanleihen auf Wertpapierleihe und Short-Selling-Aktivitäten auswirkt. Die Autoren zeigen, dass im Corporate-Bond-Markt, anders als im Aktienmarkt, die Market-Making-Komponente dominiert. Anhand von Veränderungen in der passiven Ownership analysiert das Researchteam die Treiber von Leiheaktivitäten. Das Sample umfasst US-Unternehmensanleihen im Zeitraum 2006 bis 2022.

Ein Anstieg passiver Ownership erhöht demnach das Angebot an verleihbaren Anleihen, reduziert jedoch gleichzeitig die Nachfrage nach Leihe. Quantitativ steigt das Angebot um rund 0,3 Prozentpunkte je Prozentpunkt höherer passiver Ownership, während die Leihmenge leicht um etwa 0,01 Prozentpunkte zurückgeht (insignifikant). Dadurch sinken insbesondere die Leihgebühren deutlich (–0,023 Prozentpunkte), während die tatsächlich verliehene Menge kaum verändert wird. Dieser Effekt unterscheidet sich vom Aktienmarkt, wo passives Ownership die Nachfrage nach Leihe erhöht. Die Ergebnisse zeigen zudem, dass andere Investorentypen (aktive Fonds, Versicherer) zwar ebenfalls das Angebot erhöhen, aber nicht die Nachfrage in vergleichbarem Ausmaß senken. Über den Zeitraum 2006 bis 2022 haben die Veränderungen in der Eigentumsstruktur schätzungsweise zu einem Rückgang der Leihgebühren um 0,137 Prozentpunkte geführt, was die Leihekosten erheblich gesenkt und das Market-Making erleichtert hat.

_{Quelle: Goyal, Nozawa, Qiu, 2025}

Weiterhin wird untersucht, über welche Wirkungszusammenhänge passives Ownership die Leiheaktivitäten im Anleihemarkt beeinflusst. Die Autoren zeigen, dass steigendes passives Ownership zunächst die Bewertungen von Unternehmensanleihen erhöht (sinkende Credit Spreads). Dadurch geht die Kaufnachfrage anderer Investoren zurück, was das Orderungleichgewicht gegenüber Dealern verringert. In Folge sinkt deren Bedarf, Anleihen zur Bedienung von Kundenorders zu leihen. Gleichzeitig zeigt die Analyse, dass Short Selling im Anleihemarkt überwiegend von Dealern im Rahmen des Market-Makings ausgeht und nicht von spekulativen Investoren. Ein wesentlicher Grund dafür sind die hohen Transaktionskosten im Anleihenmarkt. Steigende Leiheaktivität geht dabei eher mit Kaufdruck und steigenden Kursen einher.

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