Zerlegung von Alpha in Skill und Effizienz

Dong Oh vom Federal Reserve Board und Andrew Patton von der Duke University untersuchen in einem Research Paper, ob die risikoadjustierte Überrendite (Alpha) von US-Aktienfonds vollständig als Manager-Skill interpretiert werden kann oder ob ein Teil darauf zurückgeht, wie effizient Fonds ihre Faktorprämien tatsächlich vereinnahmen. Die Analyse umfasst 4.853 US-Aktienfonds im Zeitraum 1999 bis 2023. Zunächst zeigen die Autoren, dass die Fonds die theoretischen Faktorprämien nicht vollständig vereinnahmen. Beim Marktfaktor liegt die theoretische Prämie beispielsweise bei 8,8% p.a., tatsächlich realisieren Fonds 6,9%. Auch bei Value und Momentum ergeben sich negative Abweichungen. Dies führen die Autoren u.a. auf Implementierungskosten und Kapazitätsbeschränkungen zurück.

_{Quelle: Oh, Patton, 2026}

Anschließend wird Alpha formal in Skill und aggregierte Effizienz zerlegt. Skill ist der Teil der Rendite, der nicht mit Faktor-Exposures zusammenhängt. Effizienz misst, wie viel der mit den Faktor-Exposures verbundenen Faktorprämien tatsächlich vereinnahmt wird. Fonds unterscheiden sich deutlich in ihrer Fähigkeit, Faktorprämien zu vereinnahmen. Sortierungen nach Merkmalen wie Modell-R², Fondsgröße oder Eigenschaften der gehaltenen Aktien zeigen systematische Unterschiede zwischen Fondsgruppen bei Skill und Effizienz. Fonds mit höherem Modell-R² vereinnahmen Faktorprämien tendenziell effizienter, während Fonds mit geringerem Modell-R² höhere Renditebeiträge außerhalb der Standardfaktoren aufweisen.

 
_{Quelle: Oh, Patton, 2026}

Nach der Schätzung von Skill und Effizienz untersuchen die Autoren deren Zusammenspiel auf Fondsebene. Im Querschnitt besteht eine negative Beziehung zwischen beiden Größen, sodass Fonds ihre Wertschöpfung tendenziell entweder eher über Skill oder über effiziente Faktorumsetzung erzielen. In der Zeitreihe erweist sich Effizienz als deutlich persistenter als Skill. Zudem verbessert die Zerlegung vergangener Alpha-Werte in ihre beiden Komponenten die Prognose künftiger Alpha-Werte gegenüber einer Betrachtung historischer Alpha-Werte allein.

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