Plädoyer für den CDS-Markt

Dr. Jochen Felsenheimer von Assenagon Credit Management analysiert in einer Anfang November erschienenen Stellungnahme die Mechanismen des Marktes für Credit-Default-Swaps (CDS). Spätestens seit der Lehman-Pleite wird der CDS-Markt aufgrund seines Volumens immer wieder als potenzielle Quelle systemischen Risikos für das globale Bankensystem gesehen. In der Folge wurde hier in den letzten Jahren das Thema Transparenz sehr viel stärker voran getrieben als in anderen Marktsegmenten. Aktuell werden alle CDS-Kontrakte über die Depository Trust & Clearing Company (DTCC) abgewickelt, wo Brutto- und Nettovolumen eingesehen werden können. Der CDS-Markt ist demnach kein "Schattenmarkt". Das Risiko für den Bankensektor ergibt sich aus dem Nettovolumen. Während das Bruttovolumen des CDS-Markts knapp 40 % der globalen Wirtschaftsleistung entspricht, schrumpft bei Saldierung der Positionen das Nettovolumen auf etwa 3.000 Milliarden US-Dollar, oder rund einem Drittel der Staatsschuld Amerikas. Mit Blick auf Griechenland liegt das Nettovolumen der staatlichen CDS bei rund 3,7 Milliarden US-Dollar, eine "vollkommen zu vernachlässigende Größe, im Vergleich zum gesamten, ausstehenden Risiko an griechischen Anleihen", so Felsenheimer. Da Banken Derivate marked-to-market bewerten müssen, ist das entstehende Risiko demnach geringer einzuschätzen als für Instrumente, die zum Anschaffungspreis bewertet werden dürfen.

Den rechtlichen Rahmen für CDS-Kontrakte bilden die standardisierten Verträge der International Swap and Derivative Association (ISDA). CDS-Verträge enthalten speziell auf das zugrundeliegende Risiko ausgerichtete Klauseln, die klar definiert und nicht verhandelbar festlegen, wann die Versicherung einspringen muss. Mit Blick auf Griechenland wird ein Kreditereignis in CDS-Kontrakten auf Anleihen westeuropäischer Emittenten ausgelöst, wenn der Kupon oder der Rückzahlungsbetrag verringert wird, wenn es zu einer Verspätung der Kupon- oder Rückzahlung einer Anleihe kommt, wenn zum Nachteil der ausstehenden Staatsanleihe vorrangige Anleihen emittiert werden oder wenn die Währung der Anleihe in eine nicht G7 oder nicht AAA-Währung geändert wird. Dass die freiwillige Beteiligung privater Gläubiger an einer Umschuldung Griechenlands kein Kreditereignis auslöst, unterstreicht damit die Glaubwürdigkeit der CDS-Kontrakte, da bislang eben keines der festgelegten Ereignisse eingetreten ist, schreibt der Autor.

Bereits in einem Newsletter vom 10. März 2010 hatte sich Felsenheimer ausführlich und interessant mit der Thematik der Staaten-CDS, Griechenland und systemischen Risiken auseinandergesetzt.