NAV-Manipulation bei Private-Equity-Fonds in Fundraising-Phasen

Brian Baik von der Harvard Business School hat in einem Research Paper untersucht, ob und wie Private Equity General Partner ihre Fondsbewertung bzw. den NAV in Fundraising-Phasen aufblähen. Hierzu greift der Autor auf ein Sample europäischer Private-Equity-Fonds zurück, da zur Überprüfung der Hypothesen Einblick in die Jahresabschlüsse der Portfoliounternehmen notwendig ist. In vielen europäischen Jurisdiktionen sind Gesellschaften mit beschränkter Haftung verpflichtet, diese Informationen bereitzustellen.
Die General Partner werden basierend auf ihrer Reputation in zwei Gruppen unterteilt. General Partner mit schwacher Reputation haben einen größeren Anreiz, den NAV zu manipulieren, da sie bei der Mittelbeschaffung in stärkerem Maße von ihrer Performance abhängig sind. Dabei unterscheidet der Autor zwei Möglichkeiten, den NAV zu beeinflussen: zum einen über die Bewertungs-Multiples, zum anderen über die Gewinne der Portfoliounternehmen. Es zeigt sich, dass die Bewertungs-Multiples in Fundraising-Phasen signifikant bei Fonds ansteigen, die von Managern mit geringer Reputation verwaltet werden. EBITDA- und Umsatz-Multiples steigen um 18,2 bzw. 22,7 %.

Quelle: Baik, 2022

Für die Fonds von General Partnern mit guter Reputation ergibt sich hingegen eine Reduzierung der NAVs während des Fundraisings. Weiterhin treiben die Portfoliounternehmen von Fondsanbietern geringer Reputation über das Management von Rückstellungen, Lagerhaltung und Forschungsausgaben ihre kurzfristigen Gewinne in Fundraising-Phasen nach oben. Dies ist keine Folge einer allgemeinen Steigerung der Effizienz der Portfoliounternehmen und hängt auch nicht damit zusammen, dass die Fondsmanager ihre Portfoliounternehmen für Exits möglichst gut präsentieren wollen.

Quelle: Baik, 2022

Hinsichtlich des Erfolgs beim Fundraising scheint die Beeinflussung der Gewinne der Portfoliounternehmen aus Sicht der General Partner größeren Erfolg zu versprechen als die Aufblähung der Multiples. Insgesamt zeigt der Autor, dass General Partner mit schwächerer Reputation mit höherer Wahrscheinlichkeit ihre NAVs in Fundraising-Perioden manipulieren.

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